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Un verano
más, el clima monetario y financiero internacional ha estado
dominado por una serie de perturbaciones y amenazas de difícil
catalogación como fenómenos circuristanciales o pasajeros.
Para el autor de este artículo, esta tormenta de agosto ha
sido, sin embargo, menos impresivible y espectacular que la
desencadenada en julio del año pasado por el síndrome mexicano
y la subsiguiente crisis bancaria internacional; pero no menos
significativa de la inestabilidad que rodea al orden económico
y monetario internacional vigente.
El importante ascenso del tipo de cambio del dólar
estadounidense frente a las principales monedas europeas, y la
suspensíón de pagos de Brasil son los dos frentes en que la
inestabilidad se ha manifestado en esta ocasión. Al primero de
ellos dedicamos esta nota sin restar alcance a la más
explicada crisis brasileña.La ruptura por la moneda
norteamericana de las barreras psicológicas de los 2,70
marcos alemanes -el más alto nivel en casi una década y su más
elevado tipo de cambio efectivo desde los sesenta-, los 8
francos franceses, 245 yens y las 150 pesetas han evidenciado,
según el presidente norteamericano, la fortaleza de la
recuperación económica de ese país,
Amainado el temporal y a cierta distancia de ese,
triunfalista 7 de agosto puede analizarse hasta qué punto ese
ascenso del dólar constituye un síntoma de fortalecimiento o
un indicador de descontrol, muy lejos del espíritu que se
quiso transmitir en la reciente cumbre de Williamsburg,
y más próximo a las reacciones especulativas de los mercados
monetarios y d.e cambios.
A la luz de algunos de los indicadores o síntomas que en
los últimos tiempos están justificando las intervenciones
quirúrgicas del Fondo Monetario Internacional, la economía de
Estados Unidos debería entrar en una fase próxima a la unidad
de vigilancia intensiva. El déficit fiscal, que en 1981 supuso
el 1% del producto nacional bruto (PNB), se estima se sitúe al
término de este año en el 4,5%, superior al del Reino Unido y
Francia. El déficit de la balanza de pagos por cuenta
corriente, claramente condicionado -inversamente a lo que es
habitual en el resto de los países- por el excedente de la cue
nta de capital, se situaba en los 12 meses hasta marzo último
en 14.400 millones de dólares. Tal magnitud justificaría,
según anteriores situaciones similares en ese país, una
tendencia acusadamente depreciadora de la moneda
norteamericana y no la apreciación generalizada actual. En las
dos ocasiones anteriores en que EE UU registró déficit por
cuenta corriente (1971-1972 y 1977-1978), el dólar descendió
notablemente frente a las principales monedas, requiriendo
todo tipo de apoyos e intervenciones de los principales bancos
centrales.
Expectativas y tipos de
interés En esta ocasión, han sido las expectativas
de alza en los tipos de interés -el incremento en los
diferenciales respecto a los principales países
industrializados- las que han propiciado efectivamente el
comportamiento alcista del dólar en las pasadas semanas y es
de prever config.tire su volatilidad en las próximas. La
compensación que tales expectativas sobre los tipos de interés
ha ejercido sobre la lógica tendencia depreciadora que
cabría esperar en el tipo de cambio del dólar no puede
decirse, sin embargo, sea el resultado claro e inmediato de la
recuperación norteamericana.El incremento del prime
rate (tipo de interés preferente norteamericano) del 10,5
% al 11 %, sin precedentes en su magnitud en los últimos 18
meses, era ampliamente esperado desde las últimas semanas. La
escasa tasa de ahorro mantenida por los consumidores se
situaba en el segundo trimestre de este año en el nivel más
bajó desde 1950 -3,9% de los ingresos disponibles- y,
simultáneamente, las necesidades de financiación del déficit
fiscal alcanzaban la importante cifra de 50.000 millones de
dólares por trimestre. La cobertura de tales necesidades y las
derivadas del sector privado constituyen la base real sobre la
que las tensiones especulativas cobran fuerza, originando el
incremento de los tipos de interés y los consiguientes flujos
de entrada en la balanza de capitales.
Ha de tenerse en cuenta, adicionalmente, que la
inevitabilidad de tal incremento en los tipos de interés
preferenciales venía igualmente respaldada por la mayor
competitividad y versatilidad operativa subsiguiente, que
viene desarrollando últimamente el sistema bancario
norteamericano. Por el lado del activo, la significación
del prime rate empieza a tomar un carácter
progresivamente más político y menos expresivo de la
rentabilidad de los bancos que lo definen. En efecto, ya no
son sólo las grandes empresas las que se endeudan a tipos no
ligados exclusivamente al preferencial, sino a varios tipos de
mercado overnight (el realizado entre el cierre de una
sesión y la apertura de la siguiente). Esquemas de
financiación como el denominado triple by-pass
-elección entre prime rate, federal fund
rate y libor (tipo preferente, del mercado
interbancario de Londres) overnight para curodólares
están extendiéndose a un mayor número de prestatarios. Se ha
esti mado por la Reserva Federal que, en los últimos dos años,
aproxima damente el 70% de todos los préstamos bancarios han
sido girados a un tipo medio inferior al prime rate.
La principal fuente de financiación de las entidades
bancarias norteamericanas y, por tanto, el tipo de interés más
representativo de su pasivo, lo constituye desde los años
sesenta los certificados de depósito (CD), que no han dejado
de evolucionar al alza desde el comienzo del verano. El
vencimiento de buen número de estos CD en julio pasado, y su
necesaria renovación a tipos de interés más elevados, hacía
igualmente anticipar las posibilidades de incremento en los
tipos activos. De hecho, el diferencial medio entre el
prime rate y los CD a 90 días se había estrechado
notablemente entre el primer y segundo trimestre de este año,
pasando del 2,35% al 1,74%.
En definitiva, tanto por el lado del activo como del
pasivo, el abanico de tipos de interés se ha incrementado y
diversificado entre el .sistema bancario con la consiguiente
pérdida de uniformidad y, por tanto, de representatividad del
prime rate. El hecho de que su reciente incremento, así
como las variaciones que tengan lugar en el futuro, haya sido
unánime no implica necesariamente la existencia de competencia
perfecta en aquel sistema bancario y síatisba, por el
contrario, mecanismos concertados de respuesta ante
determinados acontecimientos o ante una específica evolución
de la situación política a económica.
Variaciones de la oferta
monetaria El respaldo que las expectativas sobre el
crecimiento de la oferta monetaria norteamericana -en su media
básica, M 1- y el consiguiente endurecimiento de la política
monetaria de la Reserva Federal, habían prestado al
fortalecimiento del dólar y al ascenso de los tipos de interés
se quebró al final de la segunda semana de agosto. Frente a un
crecimiento proyectado en la M 1 (oferta monetaria básica),
por los adivinos de Wall Street, superior a 1.500
millones de dólares para la semana hasta el 3 de agosto, la
Reserva Federal anunciaba el día 12 que aquélla había
aumentado en 400 millones de dólares. Tal incremento mantenia
a M 1 por encima de la correspondiente revisión realizada por
la Reserva Federal para el resto de este. año. La elevación en
el precio de los bonos estadounidenses y la caída en los tipos
de interés acompañaron el descenso en la cotización del dólar
como reacción inmediata.La semana siguiente volvía a ponerse
de manifiesto un desajuste, ahora en sentido contrario: el
descenso real en M 1 de 500 millones de dólares, anunciado por
la Reserva Federal para la semana del 10 de agosto, había sido
cifrado por los principales agentes del mercado en un
incremento superior a 1.000 millones de dólares. Nuevamente,
el dólar se fortalecía y el precio de los bonos descendía .
Para la semana con término en el 17, la M 1 descendió en 200
millones de dólares, algo menos de lo esperado por el mercado,
manteniéndose ligeramente por encima del objetivo de la
Reserva Federal.
La posición alcista a que cotizaba el dólar el último
viernes del mes -hasta el cierre de esta nota- era contemplada
como anticipo del pronóstico para el próximo otoño. Las
expectativas sobre el incremento en la M 1, y el subsiguiente
endurecimiento por la Reserva Federal de las condiciones
crediticias contribuirán, según tales presagios, a elevar
nuevamente los tipos de interés y la cotización. del dólar
frente a las principales. monedas.
Impotencia de los bancos
centrales Al margen de las consideraciones sobre la
eficacia de tan cerrados augurios y la correspondiente
eficiencia de los mercados a los que se dirigen, se constata
el incierto y especulativo carácter que reviste la
recuperación norteamericana y sus esperanzadas repercusiones
sobre el resto de las naciones que, de una u otra farma y en
mayor o menor grado, se man tienen expuestas a la volatilidad
de las dos variables clave -tipos de cambio y tipos de
interés- de terminadas en Nueva York.Los intentos de
intervención coordinada en los mercados de cambio que llevaron
a cabo los principales bancos centrales al inicio del ascenso
del dólar, incluido el gesto de la Reserva Federal y la
abstención del Banco de Inglaterra, han sido prácticamente
absorbidos por la onda especulativa dominante. La magnitud de
la intervención -venta de más de 2.000 millones de dólares- no
aportó la rentabilidad mínima para que aquélla se dejase
apreciar, venciendo las tensiones especulativas.
La impotencia para una dirección económica y monetaria
mínimamente autónoma se ha puesto una vez más de manifiesto.
La resignacíón, que los gobernadores de los principales bancos
centrales vienen mostrando rememora experiencias históricas
similares. La cíclica defensa de la moneda local frente al
dólar, o viceversa, no hace más que explicitar el exceso de
incidencia de la política económica de un país, cuya moneda
dejó hace tiempo de reunir los atributos precisos para ser
considerada patrón en el esquema de funcionamiento del
comercio y finanzas internacionales. Una vez más cobran
vigencia, a pesar de sus obvias dificultades de
instrumentación, los proyectos de consolidación y extensión de
acuerdos regionales de cooperación monetaría, basados en la
amplia utilización de unidades monetarias de múltiple
composición, al margen o, en su caso, con una estricta
ponderación del dólar de EE UU.
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